近日，CATL（300750）披露2019年半年度報(bào)告，報(bào)告期內(nèi)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收202.64億元，同比上升116.5%，歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)為21.02億元，同比上升130.79%。實(shí)現(xiàn)歸屬于上市公司股東的扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤(rùn)18.19億元，同比上升160.82%；經(jīng)營(yíng)活動(dòng)出現(xiàn)的現(xiàn)金流量?jī)纛~為72.76億元，同比上升560.69%，大幅上升原因是新能源汽車行業(yè)快速發(fā)展，公司產(chǎn)品銷售回款情況良好；現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈新增額為56億元，上升原因?yàn)榻?jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金凈流入新增、投資活動(dòng)現(xiàn)金凈流出減少。

毛利率下降

CATL是全球領(lǐng)先的動(dòng)力鋰電池系統(tǒng)供應(yīng)商，從其成立到估值1300多億，僅用了6年，在動(dòng)力鋰電池領(lǐng)域是名副其實(shí)的"獨(dú)角獸"公司。

CATL是一家專注于新能源公司動(dòng)力鋰電池系統(tǒng)、儲(chǔ)能系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售的公司，其在電池材料、電池系統(tǒng)、電池回收等產(chǎn)業(yè)鏈關(guān)鍵領(lǐng)域擁有核心技術(shù)優(yōu)勢(shì)及可持續(xù)研發(fā)能力，所以其主營(yíng)業(yè)務(wù)重要分為3塊，分別是動(dòng)力鋰電池系統(tǒng)、儲(chǔ)能系統(tǒng)以及鋰離子電池材料，對(duì)應(yīng)錄得營(yíng)收分別是168.92億元、2.4億元和23.09億元，分別同比上升135.01%、369.55%以及32.14%。

按其主營(yíng)分類來看，動(dòng)力鋰電池系統(tǒng)包括電芯、模組和電池包，其銷售構(gòu)成公司重要收入來源。根據(jù)中汽研合格證數(shù)據(jù)和保監(jiān)會(huì)交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，2019年上半年我國(guó)新能源汽車產(chǎn)銷分別完成60.9萬(wàn)輛和60.1萬(wàn)輛，同比上升60.1%和85.6%，新能源汽車銷量大增帶動(dòng)電池裝機(jī)量上漲；根據(jù)中汽研合格證數(shù)據(jù)，2019年上半年動(dòng)力鋰電池裝機(jī)總量為30.0GWh，同比上升近93.6%，其中CATL裝機(jī)電量為13.8GWh，占比達(dá)到了46%，接近一半。

儲(chǔ)能系統(tǒng)方面銷售收入為2.4億元，較上年同期上升369.55%。CATL方面稱，公司加強(qiáng)研發(fā)投入和市場(chǎng)推廣，拓展和產(chǎn)業(yè)鏈上下游公司合資合作，持續(xù)增強(qiáng)在儲(chǔ)能領(lǐng)域的技術(shù)和市場(chǎng)儲(chǔ)備，儲(chǔ)能市場(chǎng)布局及推廣開始取得成效。

鋰離子電池材料銷售收入為23.09億元，較去年同期上升32.14%。CATL稱"鋰離子電池材料銷售收入快速上升重要受益于市場(chǎng)需求旺盛及公司新建產(chǎn)量投產(chǎn)。報(bào)告期內(nèi)，公司進(jìn)一步加大在鋰離子電池材料回收及生產(chǎn)領(lǐng)域的布局，通過控股子公司投資建設(shè)正極材料產(chǎn)業(yè)園、和格林美（002340）和青山集團(tuán)等公司合作在印尼設(shè)立濕法鎳冶煉廠"。

不過在營(yíng)收持續(xù)大幅上升的情況下，其毛利率卻呈現(xiàn)逐年下降趨勢(shì)。

自上市以來披露的數(shù)據(jù)顯示，2015年至2018年度及2019年上半年毛利率分別為38.64%、43.70%、36.29%、32.79%以及29.79%，除2016年外，整體毛利率明顯呈現(xiàn)下降趨勢(shì)。

當(dāng)然，毛利率下降并不是CATL自身的問題，而是整個(gè)行業(yè)的整體下降。選取另一行業(yè)巨頭國(guó)軒高科（002074）的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行比較發(fā)現(xiàn)，其2015年至2019年上半年度的毛利率分別為47.06%、47.68%、36.79%、33.71%以及29.51%，同樣面對(duì)著毛利率逐年下降的趨勢(shì)。

有關(guān)毛利率下降，在《有關(guān)對(duì)證券交易所2018年年報(bào)問詢函回復(fù)的通告》中，國(guó)軒高科稱"受動(dòng)力鋰電池行業(yè)產(chǎn)量快速擴(kuò)張、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈以及新能源汽車補(bǔ)貼政策調(diào)整的影響，公司動(dòng)力鋰電池產(chǎn)品單價(jià)下降，導(dǎo)致公司毛利率下降"。

顯然CATL雖貴為行業(yè)龍頭，但隨著動(dòng)力鋰電池行業(yè)繼續(xù)快速擴(kuò)張、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇以及新能源公司補(bǔ)貼退坡逐步向上游傳導(dǎo)，CATL的毛利率將進(jìn)一步承壓。

行業(yè)凜冬將至

而行業(yè)中的種種跡象表明，凜冽的暴風(fēng)雪正在醞釀，凜冬將至。

首先是行業(yè)的下游客戶端，2019年三月二十六日，財(cái)政部、工信部等部門聯(lián)合公布了《有關(guān)進(jìn)一步完善新能源汽車推廣應(yīng)用財(cái)政補(bǔ)貼政策的通知》，降低新能源汽車的補(bǔ)貼金額，由于考慮到主機(jī)廠壓力，所以設(shè)置了補(bǔ)貼過渡期，宣布截至六月二十五日之前，新補(bǔ)貼政策并不實(shí)行。

受此影響，短時(shí)間反而刺激了消費(fèi)者加速購(gòu)買新能源車，所以今年上半年新能源車銷量大漲，2019年上半年我國(guó)新能源汽車銷量為60.1萬(wàn)輛，同比上升85.6%，進(jìn)而帶動(dòng)電池裝機(jī)量上漲，CATL上半年動(dòng)力鋰電池營(yíng)收因此受益，同比上升135.01%。

但補(bǔ)貼期一過，新能源車立馬轉(zhuǎn)冷。我國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)日前公布的七月汽車工業(yè)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行數(shù)據(jù)顯示，受補(bǔ)貼退坡影響，2019年七月，新能源汽車產(chǎn)銷分別完成8.4萬(wàn)輛、8萬(wàn)輛，同比分別下降6.9%和4.7%，這是國(guó)內(nèi)新能源汽車產(chǎn)銷首次出現(xiàn)負(fù)上升。

其次是CATL所處的行業(yè)本身，隨著國(guó)內(nèi)廠商失去政策保護(hù)和價(jià)格補(bǔ)貼優(yōu)勢(shì)后，外資開始加速在我國(guó)的投資設(shè)廠。

六月二十四日，工信部宣布自六月二十一日起廢止《汽車動(dòng)力蓄電池行業(yè)規(guī)范條件》，符合規(guī)范條件公司目錄同時(shí)廢止，這意味著動(dòng)力鋰電池市場(chǎng)將對(duì)外資全面放開。

2019新年前夕，有外媒報(bào)道稱，曾經(jīng)的全球動(dòng)力鋰電池霸主松下已斥資數(shù)億美元在我國(guó)大連廠新建兩條生產(chǎn)線，據(jù)了解，該廠目前整體產(chǎn)量接近5GWh，擴(kuò)產(chǎn)后，年產(chǎn)量將接近9GWh。

五月十五日，SK宣布將投資約33.5億元在我國(guó)建設(shè)第二座動(dòng)力鋰電池廠，而早在去年八月，SK還曾在江蘇省常州市斥資24.4億元，投建鋰離子電池隔膜(LiBS)和陶瓷涂層隔膜(CCS)生產(chǎn)廠。這座占地近15萬(wàn)平方米的廠，擁有4條鋰離子電池隔膜生產(chǎn)線和3條陶瓷涂層隔膜生產(chǎn)線，預(yù)計(jì)將于2020年第三季度投產(chǎn)。

LG化學(xué)于去年七月宣布投資20億美元在南京建設(shè)年產(chǎn)量為32GWh的動(dòng)力鋰電池廠，預(yù)計(jì)將于今年十月開始量產(chǎn)，2023年全面達(dá)到規(guī)劃產(chǎn)量。

外資的進(jìn)入，必然會(huì)加劇行業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)，改變現(xiàn)有的格局，尤其是外企還擁有優(yōu)于國(guó)內(nèi)的制造能力和管理水平。

"中日韓動(dòng)力鋰電池之間的差距不在研發(fā)方面，我們的化學(xué)體系甚至使用的材料都是相同的，但制造出來的電池合格率和一致性相差很大，其原因在于我們的制造能力和管理水平，和松下、三星SDI、LG相比，我國(guó)公司還存在明顯差距。"國(guó)家科技成果轉(zhuǎn)化基金新能源汽車創(chuàng)業(yè)投資子基金合伙人兼總裁方建華在接受相關(guān)媒體采訪時(shí)表示，外資公司打入我國(guó)市場(chǎng)將會(huì)對(duì)本土電池公司帶來沖擊。"未來，對(duì)外資電池公司的政策也一定會(huì)放開，這將加快二三線電池公司出局。"

紛紛和下游車企聯(lián)盟

面對(duì)凜冬，在遠(yuǎn)古時(shí)期古人類就已經(jīng)了解抱團(tuán)取暖，而早早憑借圈地式的聯(lián)盟合作飛速發(fā)展的CATL，更是深諳此道。

從其利潤(rùn)表中的少數(shù)股東損益就能明顯看出，2015年至2018年及2019年上半年的少數(shù)股東損益分別為0.2億元、0.67億元、3.16億元、3.49億元以及2.44億元，占凈利潤(rùn)的比重分別為2.10%、2.16%、7.37%、9.34%、10.40%，和此同時(shí)，營(yíng)收也是飛速上升，從2015年度57.03億元上升到2018年度296.11億元，年復(fù)合上升率高達(dá)73.16%，動(dòng)力鋰電池的市場(chǎng)份額也是從2017年開始超越比亞迪（002594）成為第一的龍頭公司，并逐漸擴(kuò)大優(yōu)勢(shì)，今年上半年動(dòng)力鋰電池市占率更是達(dá)到46%。

面對(duì)凜冬，行業(yè)內(nèi)的公司同樣開始紛紛和下游整車廠商聯(lián)盟。

據(jù)相關(guān)媒體報(bào)道：2019年七月，比亞迪和豐田簽訂合約，共同開發(fā)轎車和低底盤SUV的純電動(dòng)汽車型，以及上述產(chǎn)品等所需的動(dòng)力鋰電池；2019年八月，比亞迪和奧迪正在進(jìn)行談判，奧迪希望將比亞迪納入其電池供應(yīng)商。

2019年二月，國(guó)軒高科和博世簽訂采購(gòu)框架協(xié)議，為博世供應(yīng)鋰離子電池、模組和電池包(零件、產(chǎn)品)等；2019年五月，國(guó)軒高科和印度塔塔汽車簽署《合資協(xié)議》，擬在印度設(shè)立合資公司，進(jìn)行包括電池模組和電池組的設(shè)計(jì)、開發(fā)、驗(yàn)證和制造，以及電池管理系統(tǒng)；2019年八月，國(guó)軒高科和大眾探索在我國(guó)的潛在合作機(jī)會(huì)。

2018年三月，億緯鋰能（300014）被確定為現(xiàn)代起亞電芯供應(yīng)商，未來六年的訂單預(yù)計(jì)需求達(dá)13.48GWh；2018年八月，億緯鋰能和戴姆勒簽訂《供貨合同》，在合同簽署生效之日起至2027年十二月三十一日期間，向戴姆勒供應(yīng)零部件的供應(yīng)。

……

在凜冬來臨之前，憑借和客戶利益共享跑馬圈地拿下近一半市場(chǎng)份額的CATL，面對(duì)同樣開始和車企聯(lián)盟的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，以及來勢(shì)洶洶的外資同行，究竟是其高光的巔峰，還是其一統(tǒng)江湖的開始，時(shí)間會(huì)給出答案。

一半是海水一半是火焰

值得注意的是，CATL的收入持續(xù)保持上升的同時(shí)，存貨的周轉(zhuǎn)天數(shù)卻在上升，并且存貨的減值一直呈現(xiàn)擴(kuò)大的趨勢(shì)。

2019年上半年?duì)I收202.6億元，同比上升116.5%，但是報(bào)表存貨也從2018年報(bào)的70.76億元，上升到96.24億元，占總資產(chǎn)的比重也從9.58%上升到10.71%；存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)同樣在上升，2016年至2018年度及2019年上半年存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為51.60天、67.50天、94.91天以及105.64天。

存貨的減值情況更能說明問題，今年上半年存貨跌價(jià)準(zhǔn)備余額為8.9億元，去年末7.65億元，本期計(jì)提4.08億元，轉(zhuǎn)回或轉(zhuǎn)銷2.84億元。存貨中減值最大的是庫(kù)存商品，去年末減值準(zhǔn)備3.18億元，本年中報(bào)顯示5.2億元，新增63.66%。

存貨和收入的反向變動(dòng)，尚可解釋為銷售量的快速上升依然比不過產(chǎn)量的快速擴(kuò)張，而受動(dòng)力鋰電池行業(yè)產(chǎn)量快速擴(kuò)張、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈以及新能源汽車補(bǔ)貼政策調(diào)整的影響，動(dòng)力鋰電池產(chǎn)品單價(jià)下降導(dǎo)致存貨減值。

但CATL賬面高速上升的預(yù)收賬款，卻又讓人難以理解。

2017年CATL報(bào)表顯示的預(yù)收款項(xiàng)僅為2.03億元，2018年突增到49.94億元，同比上升24.58倍，2019年上半年繼續(xù)上升到75.35億元?？偹苤?，持續(xù)上升的預(yù)收賬款意味著產(chǎn)品的供不應(yīng)求，目前的生產(chǎn)量難于滿足訂單量。

一邊是存貨庫(kù)存的持續(xù)上升、減值壓力增大，另一邊卻是訂單旺盛，供不應(yīng)求，這樣堪稱一半是海水，一半是火焰的場(chǎng)景，確實(shí)是真實(shí)出現(xiàn)在CATL的財(cái)報(bào)上。

就此現(xiàn)象向會(huì)計(jì)師事務(wù)所的相關(guān)專業(yè)人士咨詢表示，存貨的減值表示存貨的可變現(xiàn)凈值低于成本，一般多見于滯銷或者保質(zhì)期短的產(chǎn)品，而公司雖然產(chǎn)品毛利在下降，但依然有較高毛利率，一般不存在減值的可能，假如存貨確實(shí)減值在持續(xù)計(jì)提，有幾種可能：一是庫(kù)存有相當(dāng)一部分是以前年度生產(chǎn)的積壓庫(kù)存，目前可變現(xiàn)凈值在不斷下降，雖然目前訂單供不應(yīng)求，但市場(chǎng)要都是新的產(chǎn)品，故舊庫(kù)存如不盡快處置還會(huì)繼續(xù)減值；二是一種財(cái)務(wù)手段，在業(yè)績(jī)好的年份計(jì)提減值，這樣可以在出售時(shí)減少營(yíng)業(yè)成本，提高毛利率，同時(shí)預(yù)收的大幅上升有可能是暫緩確認(rèn)收入，所以導(dǎo)致存貨高企，無法結(jié)轉(zhuǎn)成本，起到調(diào)節(jié)報(bào)表的用途。(新浪財(cái)經(jīng)上市公司研究院逆舟)